新能源汽车产业链相关阅读：《国内新能源汽车龙头比亚迪》《动力电池龙头宁德时代》《全球隔膜龙头恩捷股份》《全球锂电设备龙头先导智能》《电解液龙头天赐材料》《锂业龙头赣锋锂业》《前驱体龙头中伟股份》《锂电材料综合龙头璞泰来》《高镍正极材料龙头容百科技》《差异化锂电龙头亿纬锂能》今天我们一起梳理一下德方纳米，公司的主要业务为纳米磷酸铁锂材料的研发、生产和销售。公司独家采用“自热蒸发液相合成法”生产纳米磷酸铁锂，拥有自主知识产权，产品具有生产成本低、循环寿命长等特点，是用于生产锂离子电池的正极材料。磷酸铁锂能量密度稍低，但性能稳定安全。目前常见的正极材料主要有钴酸锂（LCO）、磷酸铁锂（LFP）和三元（NCM）。钴酸锂是最先商业化的正极材料，电压高、振实密度高、结构稳定、安全性好，但成本高且克容量低。三元材料根据镍钴锰的含量不同，容量和成本有所差异，整体能量密度高于磷酸铁锂和钴酸锂。镍含量越高、钴含量越低，克容量越高，初始原材料成本越低。磷酸铁锂克容量介于两者中间，由于其独特的橄榄石结构较为稳定，循环性能好，安全性好。目前磷酸铁锂的使用成本约为0.08元/Wh，三元、和分别为0.29/0.24/0.23元/Wh，使用磷酸铁锂在正极上可以节省0.15-0.21元/Wh，对应节省65-72%的正极成本。补贴效应弱化，低成本磷酸铁锂重获竞争力。新能源车补贴中对于能量密度和续航里程有要求，能量密度越高、续航里程越长，相应补贴越高。此前在补贴政策的引导下，高能量密度的三元电池渗透率迅速提升，压制了磷酸铁锂在乘用车中的应用。年3月公布的补贴政策，额度相比于年大幅退坡。年4月23日四部委继续出台政策，将补贴政策期限延长至年底，-年分别在上一年基础上退坡10%、20%、30%。目前乘用车单车补贴最高2.25万元/辆，较18年6万元/辆大幅减少，补贴效应弱化。在后补贴时代，市场回归性价比，具备成本优势的磷酸铁锂路线将重获竞争力。“刀片”、“CTP”提升磷酸铁锂能量密度并降低成本，增强竞争力。传统的电池包是由电芯和金属盖板端板、线束、粘合剂、导电胶、模组控制单元等部件组合形成一个电池模组，再由模组构成电池包（Pack）。在这样的三层结构里面，模组起到了保护支撑并集成电芯的作用，也有助于温度控制和便于维修。但模组的存在使得整个电池包空间利用率下降，导致了成组效率较低。宁德时代提出了“CTP”方案，省去了电池模组组装环节，体积利用率提高15-20%，零部件减少了40%，生产效率提高了50%，电池包能量密度大幅提升。“CTP”方案的前提是电芯层面的工艺成熟一致性高良品率好，目前主要应用在磷酸铁锂电池上。比亚迪也推出了“刀片”磷酸铁锂电池，将电芯的宽度拉长厚度降低，体积利用率提高50%以上，制造成本降低30%，系统能量密度达到Wh/kg。在“刀片”、“CTP”技术的加持下，磷酸铁锂电池能量密度显著提高，竞争力加强。全球铅酸市场空间近亿，磷酸铁锂电池成本下降后替代进程加速。磷酸铁锂电池的能量密度可以达到铅酸电池的4倍，循环寿命也是铅酸电池的4倍以上，价格现已降至铅酸的2倍不到，单次循环使用成本也低于铅酸，替代大势所趋。年全球铅蓄电池出货量为GWh，市场空间超亿。年中国铅蓄电池产量为.5GWh，占比近40%。铅酸电池下游主要用于电动自行车等低速车、汽车启动电源以及其他便携式设备等。目前轻型动力电池占比33%，汽车启动用蓄电池占比45%，工业电池占比22%。目前磷酸铁锂主要在以电动两轮车为代表的轻型动力市场和部分工业电池领域应用，替代渗透正加速推进。预计我国5G基站带来的储能市场总空间超千亿，未来3-5年迎来建设高峰。根据运营商实测，5G基站的单站功耗为4G基站的2.5-3.5倍，目前单站满载功率达到W，按单个基站备用电源4h测算，单站对应的储能需求为14.8kWh。5G的频率高、功率衰减快、传输距离短，若实现全覆盖，所需基站数目为4G的3倍左右。年末，我国4G基站总数达到万个，未来5G基站或将超过万个，对应GWh的储能需求空间。中国移动、中国铁塔等公司已经开始了基站用储能电池的招标，目前公开的相关招标项目几乎全部为磷酸铁锂电池。由于磷酸铁锂成本低、安全性好，同时能够满足储能的能量密度要求，后续也将继续主导储能市场。新能源发电占比提升催生储能需求。发电端新能源发电比例的提升和用电端充电桩、5G基站、数据中心等高耗能行业的发展，对于电网的调节能力或储能都提出了更高的需求。电池储能的灵活便利性优势一直是其他储能方式无法比拟的，而新能源汽车的蓬勃发展培育了完善的锂电产业链，使得低成本可靠的电化学储能具备了规模化条件。目前随着新能源发电的大力推进，越来越多省份电网正遭遇光伏风电大规模并网带来的调峰调频难题，为了进一步提高风光消纳能力，增强电网安全性，新疆、湖北、山西等地纷纷出台相关政策，要求新能源发电项目配置5-20%的储能容量。假设5年，全球光伏装机GW，其中有40%配储能容量，储能的平均配比15%，预计对应磷酸铁锂需求量为18GWh。船舶电动化比例不足0.1%，市场空间巨大。电动船舶绿色环保，运行成本明显低于柴油和LNG燃料船舶。根据GGII测算，船舶百公里运行成本，柴油/LNG燃料/电动分别为//元。电动船舶运行成本明显低于其他动力。此外，电动船舶结构简单、工作可靠，维护成本极低，符合当下绿色能源趋势。目前根据中国船级社（CCS）的船舶登记数据，年我国内湖船舶净重吨位为2.19亿吨，年内湖船舶净重吨位1.95亿吨。GGII调研数据显示，年电动船舶锂电市场总产值0.44亿，实际船舶电动化比例仅0.%。假设船用锂电电量区间1.2-1.35kWh/吨，按50%的电动化率计算，年的船舶对应-GWh市场空间，约27-31万吨磷酸铁锂正极材料。预计/1/年动力市场装机出货量为25/40/62GWh，基站储能为10/16/18GWh，基站外储能为7/10/13GWh，铅酸替代市场为10/20/31GWh，电动船舶市场为4/9/13GWh。综合考虑，/1/年磷酸铁锂电池总出货量有望达到62/99/GWh，对应磷酸铁锂材料出货量为14.6/23.4/33.2万吨，同比增长65.5%/60.4%/42%，三年复合增速56%。磷酸铁锂正极行业集中度逐年提升，年行业TOP4市占率71%。经历早年行业的调整，磷酸铁锂市场已达较高集中度。年行业排名前四的企业分别为德方纳米/湖北万润/贝特瑞/湖南裕能，市场份额分别为29%/17%/15%/10%，、、年行业CR4分别为51%/59%/71%，集中度持续提升。为满足持续增长的需求，磷酸铁锂供应商加速扩产。目前，行业一二线龙头德方纳米、湖北万润、湖南裕能、贝特瑞、安达科技等均有万吨级扩产计划，同时中核钛白、龙蟒佰利等化工企业结合其自身原材料一体化配套优势，也积极扩产磷酸铁锂产能，统计至1和年底，国内磷酸铁锂正极产能将分别超30万吨和50万吨。磷酸铁锂电池市场集中度高，TOP5企业市占率超90%。与磷酸铁锂正极材料市场格局类似，经历近年的行业调整，目前磷酸铁锂电池市场已具备较高集中度，其中TOP4企业宁德时代、国轩高科、比亚迪和亿纬锂能合计市占率在90%左右。而从正极材料采购来看，比亚迪和国轩高科以自产磷酸铁锂正极材料为主，宁德时代和亿纬锂能主要采用外购的方式。绑定宁德时代、亿纬锂能、比亚迪等行业大客户，实现规模迅速提升。公司早在年即开拓比亚迪，向其供应磷酸铁锂电池即碳纳米管导电液，年比亚迪为公司第一大客户。至年，公司先后开拓宁德时代和亿纬锂能下属湖北金泉，向其供应磷酸铁锂产品，并于2年成为公司TOP2客户。年至今与宁德时代先后于云南曲靖和四川宜宾合资建设磷酸铁锂产能，合计10万吨。早在年5月，公司即与宁德时代增资子公司曲靖麟铁，其中公司持股60%，宁德持股40%，建设1万吨磷酸铁锂产能。年4月，双方以各自持股比例增资，再建1万吨产能。同时，宁德时代两期合计支付预付采购款2.5亿元。1年1月，双方进一步合作，曲靖麟铁将在四川江安成立子公司建设8万吨磷酸铁锂产能，项目分两期建设，于3年内投产。与亿纬锂能成立合资公司共建10万吨铁锂产能。1年3月，公司与亿纬锂能签署合作协议，公司持股60%与亿纬锂能成立合资公司，投资20亿元建设10万吨磷酸铁锂产能，并于投资协议生效后1年内量产。宁德时代与亿纬锂能既是磷酸铁锂电池市场龙头，同时又是公司多年合作伙伴，公司与优质客户合资建厂、深度绑定，将进一步拓展公司业务规模，提升公司盈利能力、市场占有率及综合竞争力。一、铁锂材料龙头德方纳米成立于年；年开始涉足磷酸铁锂正极材料领域；年完成产业化；年公司完成股份化改制；年在深交所创业板上市。二、业务分析-年，营业收入由8.55亿元增长至9.42亿元，复合增长率3.28%，20年同比下降10.62%，1Q1实现营收同比增长.07%至5.10亿元；归母净利润分别为0.93亿元、0.98亿元、1.00亿元、-0.28亿元，20年同比下降.36%，1Q1实现归母净利润同比增长.57%至0.51亿元；扣非归母净利润分别为0.78亿元、0.83亿元、0.60亿元、-0.63亿元，20年同比下降.77%，1Q1实现扣非归母净利润同比增长.89%至0.34亿元；经营活动现金流分别为-2.03亿元、1.67亿元、2.89亿元、0.96亿元，20年同比下降66.89%，1Q1实现经营活动现金流同比下降6.48%至-3.31亿元。分产品来看，年纳米磷酸铁锂实现营收同比下降9.42%至9.07亿元，占比96.32%，毛利率减少10.92pp至10.18%；碳纳米管导电液实现营收同比下降29.94%至.03万元，占比3.56%；其他实现营收同比下降73.40%至.74万元，占比0.12%。年公司前五大客户实现营收8.48亿元，占比90.04%，其中第一大客户实现营收6.15亿元，占比65.28%。三、核心指标-年，毛利率由23.67%下降至10.36%；期间费用率由6.94%上涨至11.72%，其中销售费用率由1.42%上涨至19年高点2.51%，20年下降至2.23%，管理费用率18年下降至低点2.93%，随后逐年上涨至8.24%，财务费用率18年上涨至高点2.79%，19年下降至低点1.03%，20年上涨至1.25%；利润率由10.85%下降至-3.70%，加权ROE由26.28%下降至-2.74%。四、杜邦分析净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数由图和数据可知，18年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，19年净资产收益率的下降是由于资产周转率和权益乘数的下降，20年净资产收益率的下降是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振下降所致。五、研发支出公司研发投入同比增长5.01%至.77万元，占比5.47%；截止年末公司研发人员人，占比16.47%；年公司新增申请专利25项，其中发明专利22项，实用新型专利3项；新增授权专利19项，其中发明专利16项，实用新型专利3项。截止年公司累计申请专利项，其中发明专利项，实用新型专利6项；累计授权专利52项，其中发明专利48项，实用新型专利4项。六、估值指标PB5.68，位于上市以来30分位值上方。根据机构一致性预测，德方纳米3年业绩增速在50.20%左右，EPS为5.64元，18-23年5年复合增长率40.16%。目前股价.36元，对应3年估值是PE23.19倍左右，PEG0.46左右。看点：公司目前拥有磷酸铁锂产能8万吨，包括佛山基地3万吨、曲靖德方2-3万吨、曲靖磷铁2万吨；随着曲靖定增项目4万吨投产，1年底将拥有12万吨磷酸铁锂产能。此外，公司还规划有23万吨产能，其中与宁德时代合资8万吨、与亿纬锂能合资10万吨，另有5万吨规划。公司作为业内唯一液相法厂家，天然具备一体化成本优势，并且拥有持续降本能力；和下游优质客户绑定扩产有利于进一步提升市场份额，在未来磷酸铁锂的百万吨级市场中占据有利竞争地位。
